[Fijo] Análisis Bankinter

MORGAN STANLEY (+6,0% en la sesión; +14,3% YTD): El foco estratégico en Banca de Inversión & Gestión de Activos es acertado y el trading va mejor de lo esperado, por eso bate expectativas en 4T 2022 BPA de 1,26$/acc (-37,3%; vs 1,23$ e) - OPINIÓN: El negocio de Banca Privada avanza en la buena dirección (+6,0% en ingresos), a pesar del efecto mercado (caída en bolsas & bonos) & el trading de bonos se dispara (+54,7% vs 49,0% en BoA, +31,0% en Citi & +12,0% en JP). En el otro lado de la moneda, está el descenso inevitable en Banca de Inversión (-48,5%). En definitiva, las ratios de capital son buenas (CET1 ~15,3% vs 14,8% en 3T 2022), el riesgo de crédito reducido (bueno para bonos) y aunque la rentabilidad/RoTE afloja hasta 12,6% (vs 14,6% en 3T 2022), supera ampliamente a sus comparables (~4,8% en GS). Mantenemos MS en nuestra lista de entidades favoritas junto a Citi (+10,7% YTD) y BoA (+3,8% YTD).

NORUEGA.- El Norges Bank mantiene su tipo de interés en 2,75% como esperado. Tras haber sido el primer banco del G-10 en iniciar el endurecimiento monetario (septiembre 2021), el banco central noruego pausa las subidas ante la moderación de la inflación, que alcanzó mínimos de 7 meses en diciembre (+5,9%), y el deterioro de las perspectivas macro. Se espera que en marzo suba sus tipos una última vez hasta el 3,0%, uniéndose a otros bancos centrales, como los de Australia y Canadá, que apuntan al final del ciclo de subidas de tipos. ES50 -0,51%, Bund 2,017%, €/$ 1,0816

EE.UU.- Los Permisos de Construcción descienden más de lo esperado en diciembre dando nuevas muestras de enfriamiento del sector inmobiliario: 1330k vs 1365k esperado vs 1354 anterior. Viviendas Iniciadas: 1382k vs 1358k esperado vs 1401k anterior. Los elevados precios de la vivienda y de financiación reducen el número de compradores potenciales de viviendas. Al mismo tiempo se han publicado unas Peticiones Semanales por Desempleo fuertes, rompiendo la cota de los 200k por primera vez en el año: 190k vs 214k esperado y 205k anterior. Y el Philly Fed de enero: -8,9 vs -11,0 esperado vs -13,7 anterior. Los datos contribuirán a una apertura bajista en Wall Str. Futuro S&P500 -0,87%, ES50 -1,8%, €/$ 1,0812.

SESIÓN: Ayer flojo de nuevo, consistente con el debilitamiento iniciado el miércoles a raíz de una interpretación exageradamente mala por parte del mercado de un par de indicadores macro americanos que salieron inesperadamente flojos ese día (Ventas Por Menor y Prod. Industrial), a raíz de los cuales entró un miedo repentino y ciclotímico a que realmente la economía americana entre en recesión.

Y ayer flojo otra vez por razones contrarias, lo que demuestra la ciclotimia de un mercado que ha subido demasiado en las primeras 2 semanas del año: las Peticiones Semanales de Subsidios de Paro cayeron inesperadamente por debajo de la frontera psicológica de 200k, hasta 190k vs 214k esperados vs 205k anterior. Ayer resultó que el miedo repentino se debía a un empleo demasiado sólido y no a una macro floja que sea indicio de recesión. Este cambio de un día a otro solo se puede explicar porque el mercado necesita detenerse y asentar después de unos días de subidas demasiado rápidas. Es más una cuestión técnica, de velocidad, que otra cosa.

Hoy China ha repetido tipos directores en 3,65% (1 año) y 4,30% (5 años), como esperado, y el país cierra por vacaciones desde mañana hasta el 27. Es obvio que no iban a subir tipos y a continuación mandar al país una semana de vacaciones… Y también hoy se han publicado una Ventas Por Menor UK malas y peores de lo esperado (-5,8%), lo que debilitará algo la libra. Para terminar lo publicado a primera hora, unos Precios Industriales en Alemania que siguen retrocediendo, aunque continúan en niveles inaceptables: +21,6% vs +28,2%.

Bien, pues nada de esto es relevante, ni tampoco sale hoy nada realmente relevante así que, tras 3 días de modestos retrocesos en goteo, hoy debería rebotar un poco por inercia, que es precisamente lo que indican los futuros americanos a primera hora (ca.+0,2%). Las inesperadas buenas cifras, sobre todo de suscriptores, publicadas ayer en el after market por Netflix (subió +7%) refuerzan ese sesgo al rebote. Y lo mismo las declaraciones de Collins (Fed Boston ) y Brainard (Consejo Fed) indicando que los fed funds subirán hasta algo más del 5% (interpretamos que eso puede ser 5,25%) para permanecer ahí un tiempo, que no es nada distinto a lo que ya descuenta el mercado.

Al final, esta semana habrá sido de consolidación de niveles tomando algo de beneficios para reducir velocidad, que era lo que defendíamos el lunes que ocurriría. La semana próxima dispondremos ya de un balance más amplio y fiable de los resultados corporativos 4T americanos (BPA esperado -3,3% vs -2,9% real hasta ahora, con 50 publicadas), saldrá un Leading mediocre (-0,7% vs -1,0%) el lunes, el IFO alemán mejorando de nuevo (90,2 vs 88,6) el miércoles y nuevo y relevante retroceso de la inflación de Consumo americana (PCE deflator +5,0% vs +5,5%), entre lo más importante. Seguramente el tono mejorará un poco.

S&P500 -0,8% Nq100 -1,0% ES-50 -1,9% VIX 20,5% (+22pb) Bund 2,05%. T-Note 3,41%. Spread 2A-10A USA=-74pb B10A: ESP 3,00% ITA 3,75%. Euribor 12m 3,311% (fut.12m 3,080%). USD 1,083. JPY 139,5. Oro 1.927$. Brent 86,7$. WTI 80,8$. Bitcoin +0,6% (20.972$). Ether +1,0% (1.547$).

EE.UU.- Las Ventas de Viviendas de segunda mano (diciembre) caen menos de lo esperado hasta 4,02M vs 3,95M esperado y 4,08M anterior (revisado desde 4,09M). Comparando con noviembre, representa una caída de -1,5% m/m vs -3,4% esperado y -7,9% anterior (revisado desde -7,7%). OPINIÓN: Las Ventas de Viviendas en segunda mano caen por el décimo mes consecutivo. Es la serie de retrocesos más duradera desde 1999 y la cifra de diciembre es el mínimo desde septiembre de 2010. La desaceleración del mercado inmobiliario continúa fruto de la inflación y del aumento de los costes de financiación. En este momento, el S&P500 repunta +0,2%, la TIR del T-Note sube +5,8pb (hasta 3,449%) y el EUR/USD esta en 1,0824.

SESIÓN: El viernes no fue solo un rebote inercial tras varias caídas, sino un rebote fuerte en toda regla, con recuperación especialmente de la tecnología (Nq-100 +2,9%, nada menos). De las 15 sesiones que llevamos de 2023, el ES-50 ha subido 13 (87%) y sólo 7 el S&P500 (47%), así que Wall St debería empezar a hacerlo mejor enseguida. La volatilidad sigue bajando, situándose el VIX por debajo del 20%, y las cryptos rebotan con fuerza, señal todo ello de mercado comprador de riesgo. En el fondo esto se debe a que se extiende poco a poco la confianza en que el 1 Feb., miércoles de la semana próxima, la Fed subirá sólo +25pb, hasta 4,50/4,75%, y el BCE aplicará su última subida de 50pb, hasta 2,50/3,00%. Si eso sucede así, los tipos dejarán de subir en marzo en EEUU y en mayo en la UEM, abriendo una perspectiva distinta, más cómoda. El cisne negro de Rusia siempre puede aparecer y no tiene buena pinta la involucración directa de Bielorrusia, si Rusia la consigue con sus presiones, pero hay que trabajar al margen de los cisnes negros.

Tras la fuerte subida americana del viernes, lo normal es que hoy Europa rebote un poco más y que NY tome algunos beneficios. Bolsas laterales o sin dirección definida hasta el jueves y mejoría el viernes, en la antesala de las siguientes subidas de tipos.

Esta semana tenemos abundante y relevante macro, pero la clave principal es el Deflactor del Consumo americano (PCE Deflator) el viernes: si continúa retrocediendo, tanto su Tasa General (+5,0% esperado desde +5,5%) como la Subyacente (+4,4% vs +4,7%), el mercado (bolsas y bonos) recuperarán alegría porque eso respaldaría la expectativa de que la Fed subirá sólo +25 p.b. (hasta 4,50%/4,75%) el miércoles de la próxima semana y no 50 p.b. como en su reunión de diciembre. Esta es la clave de bóveda de los próximos 10 días, pasando a segundo plano tanto el resto de la macro que se publica (abundante y de probable desenlace reconstructivo), como los resultados corporativos americanos, que ganarán en intensidad. Lo más probable es que las cosas salgan bien (que la inflación americana remita y que la Fed suba sólo +25 p.b.) y eso significará que la Fed habrá reducido el ritmo de subidas en cada una de sus últimas 3 reuniones (Oct., Dic. y Feb.), lo que, a su vez, querrá decir 2 cosas:

(i) Que la dialéctica agresiva de los bancos centrales no se traduce en acciones igual de agresivas, sino todo lo contrario. Esto respaldaría nuestra insistencia en recomendar tomar decisiones en base a lo que hacen los bancos centrales y no en base a lo que dicen.

(ii) Que la Fed muy probablemente terminaría de subir tipos tan pronto como en su reunión del 22 de marzo, cuando haya llegado a 4,75%/5,00%... Es decir, el final de las subidas de tipos no estaría lejos, eliminándose así el principal obstáculo para el mercado. Así que el Deflactor del Consumo americano del viernes puede ser aún más importante de lo que parece.

S&P500 +1,9% Nq100 +2,9% ES-50 +0,6% VIX 19,9% (-65pb) Bund 2,165%. T-Note 3,476%. Spread 2A-10A USA=-70pb B10A: ESP 3,15% ITA 3,965%. Euribor 12m 3,327% (fut.12m 3,157%). USD 1,086. JPY 141,0. Oro 1.921$. Brent 87,5$. WTI 81,5$. Bitcoin +8,8% (22.774$). Ether +5,8% (1.637$).

UEM.- Nuevo repunte en la Confianza del Consumidor en enero. La moderación en las presiones inflacionistas junto con un menor temor a la crisis energética y la gradual reapertura de China facilitan esta mejora. El indicador mejora por cuarto mes consecutivo hasta -20,9 desde -22,0 ant. y se sitúa en el nivel más alto desde la invasión de Ucrania (febrero 2022). EURUSD 1,0861, ES-50 +0,6%, Bund 2,19% (+1,8p.b.)

EE.UU.- El Indicador Adelantado se mantiene en territorio negativo en diciembre: -1,0% (m/m) vs -1,1% anterior y -0,7% est. Las Componentes con una contribución más negativa en el mes son ISM de Nuevos Pedidos, Expectativas del Consumidor, Peticiones de Desempleo y Permisos de Construcción. Décimo mes consecutivo en territorio negativo. La economía americana se deteriora gradualmente por el impacto de las presiones inflacionistas y el endurecimiento de la política monetaria de la Fed. El PIB se situará en el entorno de +0,5% en 2023 vs +2,0% estimado para 2022. EURUSD 1,0865, S&P +0,8%, T-Note 3,51% (+2,8p.b.)

SESIÓN: Segundo día de subidas fuertes de bolsas, con ligero incremento de las TIR de los bonos. Buena combinación. Es sensato. Lo mejor que podría ocurrir. El mercado aumenta su aceptación de riesgos, así que se deprecian USD y yen, apreciándose algo el oro por su tradicional correlación inversa con el USD. Las primas de riesgo periféricas se estrechan (pb): ESP 98, PT 86 e ITA 193. Las tech reaccionaron muy bien por segundo día consecutivo. El SOX (semis) +5% ayer, después de +3,1% el viernes... +15,9% en 2023. Eso es algo. O bastante. Rumores de compra sobre Western Digital (ayer +8,7%). Eliott Mgmt entra en Salesforce (ayer +3,1%).

Hoy publican muchas compañías americanas de primera división (hora; BPA esperado): Halliburton (bef-mkt; 0,667$), GE (bef-mkt; 1,155$), 3M (bef-mkt; 2,362$), Raytheon (bef-mkt; 1,243$), Lockheed Martin (bef-mkt; 7,403$), J&J (12:45h; 2,226$), Verizon (12h; 1,193$), MSFT (aft-mkt; 2,295$). Mañana ADP (bef-mkt; 1,934$), AT&T (bef-mkt; 0,563$), Tesla (aft-mkt; 1,123$), IBM (aft-mkt; 3,584$) y LamResearch (aft-mkt; 10,003$). El jueves Intel (aft-mkt; 0,194$) y Visa (aft-mkt; 2,004$). Entre otras muchas.

Y hoy es el día de los PMIs en todo el mundo, que se esperan rebotando en la UEM (Manufact. 48,5 vs 47,8) y UK (45,5 vs 45,3), pero no en USA (46,0 vs 46,2), lo cual es bueno porque no ayuda en nada que la macro americana sea buena. Sin embargo, sí es más bien bueno que la europea mejore un poco, no mucho. En lo que se refiere a las reacciones de Fed y BCE respectivamente. Como el Leading americano de ayer, que salió flojo (-1,0% vs -0,7% esperado vs -1,1% anterior) y eso ayudó al mercado.

Lo ya dicho ayer: la clave principal de esta semana es el Deflactor del Consumo americano (PCE Deflator) del viernes. Si continúa retrocediendo, tanto su Tasa General (+5,0% esperado desde +5,5%) como la Subyacente (+4,4% vs +4,7%), eso respaldaría la expectativa de que la Fed subirá sólo +25 p.b. (hasta 4,50%/4,75%) el miércoles de la próxima semana y no 50 p.b. como en su reunión de diciembre. Y eso confirmará que el final de las subidas de tipos tendrá lugar entre marzo y mayo, así que bolsas y bonos deberían continuar bien soportados.

El problema de que el mercado corra tanto al principio del año es que puede quedarse sin recorrido a partir de marzo o incluso antes. Pero, por ahora, todo esto es bueno y puede que, si los resultados empresariales no decepcionan especialmente, las bolsas reboten algo más hoy, aunque en teoría debería detenerse y respirar.

S&P500 +1,2% Nq100 +2,2% ES-50 +0,8% VIX 19,8% (-9pb) Bund 2,20%. T-Note 3,51%. Spread 2A-10A USA=-72pb B10A: ESP 3,19% ITA 4,13%. Euribor 12m 3,327% (fut.12m 3,214%). USD 1,088. JPY 142,0. Oro 1.939$. Brent 88,0$. WTI 81,6$. Bitcoin +1,5% (23.107$). Ether -0,1% (1.636$).

FRANCIA: El PMI Manufacturero vuelve a zona de expansión en enero (dato preliminar) tras repuntar hasta 50,8 puntos (vs 49,5 esperado vs 49,2 ant.). El sector Servicios evoluciona peor de lo esperado (49,2 vs 49,8 e vs 49,5 ant.) con el PMI Compuesto en 49,0 puntos (vs 49,5 e vs 49,1 ant.). OPINIÓN: Los PMIs ponen de manifiesto la resiliencia de la economía, aunque los servicios acusan la pérdida de poder adquisitivo de las familias y el incremento en los costes de financiación. Llama la atención la recuperación de la industria a pesar de la presión en márgenes y la debilidad de la demanda global. El SX5E sube +0,20% con la TIR del Bund alemán a 10 A en 2,18% (-1,0 pb).

ALEMANIA: Prosigue la debilidad de la Industria, pero los Servicios resisten los envites de la Inflación. El PMI Manufacturero defrauda las expectativas tras aflojar una décima en enero hasta 47,0 puntos (vs 48,0 esperado), pero el PMI del sector Servicios entra en zona de expansión (50,4 puntos vs 49,5 e vs 49,2 ant.). El PMI compuesto mejora así hasta 49,7 puntos (vs 49,6 e vs 49,0 ant.), aunque continúa en niveles históricamente bajos. OPINIÓN: Los PMIs reflejan la resiliencia del sector servicios a pesar de la espiral inflacionista (IPC: 8,6% en dic.) y el endurecimiento de la política monetaria. Por el contrario, la industria acusa la pérdida de tracción en la economía global (Exportaciones & Pedidos de Fábrica a la baja). El SX5E sube +0,25% con la TIR del Bund alemán a 10 A en 2,17% (-1,0 pb).

UEM: Los PMIs sorprenden positivamente en enero (dato preliminar) a pesar de la Inflación y el endurecimiento de la política monetaria.- El PMI Manufacturero acumula 7 meses en zona de contracción, pero mejora hasta 48,8 puntos (vs 48,5 esperado vs 47,8 anterior). El PMI del Sector Servicios sube hasta 50,7 puntos (vs 50,1 e vs 49,8 ant.), con el PMI Compuesto en zona de expansión económica (50,2 vs 49,8 e vs 49,3 ant.). OPINIÓN: La industria todavía refleja el aumento en los costes de producción (+14,0% en nov.), y la pérdida de tracción de la economía global. En el sector servicios, mejora la situación a pesar de la pérdida de poder adquisitivo de las familias (+9,2% en el IPC) y las subidas de tipos del BCE. El descenso en los precios de la energía (petróleo & gas) y el buen momento por el que atraviesa el mercado laboral (Tasa de Paro en 6,5%) impactan positivamente en la Confianza del Consumidor y el sector servicios. El SX5E sube +0,15% con la TIR del Bund alemán a 10 A en 2,18% (-1,0 pb).

REINO UNIDO.- El riesgo de recesión va in crescendo. El PMI Manufacturero repunta hasta 46,7 puntos (vs 45,5 esperado vs 45,3 ant.), pero acumula 6 meses en contracción y el PMI del Sector Servicios baja a 48,0 (vs 49,5 e vs 49,9 ant.). En conjunto, el PMI Compuesto registra el nivel más bajo en dos años (47,8 vs 48,8 e vs 49,0 ant.). OPINIÓN: La pérdida de poder adquisitivo de las Familias y el endurecimiento de la política monetaria, pasan factura al sector servicios. La evolución del PMI Compuesto está en sintonía con el mal comportamiento los datos más recientes de actividad - Ventas Minoristas, Producción Industrial & Precios de la Vivienda - y dificultan la gestión de la política monetaria. El BoE que aboga por subir más los tipos & reducir el tamaño del balance para frenar la Inflación. El mercado de bonos da por sentado una subida de 50 pb en la próxima reunión (2 febr.) y +25 pb en mar. 2023. La TIR del bono a 10 A afloja hasta 3,3% (-5,4 pb) y la Libra hasta 0,882 (-0,4% frente al Euro).

EE.UU.- El PMI Manufacturero preliminar de enero sube hasta 46,8 vs. 46,0 estimado y 46,2 anterior. OPINIÓN: Dato que sigue por debajo del umbral de expansión (50), pero que bate las estimaciones en enero y remonta tras la fuerte moderación del mes anterior. La parte negativa es la subida de la componente de precios pagados por primera vez desde mayo. Impacto neutral en mercado. El eurodólar cotiza alrededor de 1,085, la Tir del T-Note avanza ligeramente (hasta 3,542% desde 3,519%) y el S&P 500 cae -0,56%.

SESIÓN: Tiene aspecto de tomar beneficios hasta que el viernes salga un Deflactor del Consumo americano retrocediendo de nuevo, lo que volverá a animar al mercado. Microsoft e Intuitive Surgical mal en el after market. Esta mañana ASML bien. Tenemos 10h IFO mejorando, pero influirá poco. Los bonos vuelven a hacerlo bien, destacando la reducción de la TIR del italiano por debajo del 4% y un spread com Alemania de sólo 176pb (España 97). La volatilidad sigue cayendo. La nota de color y “contrarian” de hoy es el repunte de la inflación en Australia (+8,1% vs +7,5%), apreciándose el $AUS desde ca. 0,703$ hasta 0,711$ y debilitando la esperanza de que el RBA (b.c.) repita tipos el 7 Feb. (subirá 25pb, hasta 3,35%).

A las 10AM saldrá un IFO alemán (Clima Empresarial) rebotando algo (90,2 vs 88,6) y sería el tercer mes consecutivo de mejora, pero está muy descontado. Sólo si sorprendiera negativamente movería algo el mercado. A las 16h Canadá subirá tipos +25pb, hasta 4,50%. También descontado, así que sólo importa el mensaje del RBC.

Mañana empieza lo realmente determinante, que será americano: PIB4T’22 (+2,6% vs +3,2%) y el viernes el Deflactor del Consumo americano (PCE Deflator) que, si continúa retrocediendo (+5,0% esperado desde +5,5%; Subyacente +4,4% vs +4,7%), respaldará la expectativa de que la Fed suba sólo +25 p.b. (hasta 4,50%/4,75%) el miércoles de la próxima semana y no 50 p.b. como en su reunión de diciembre. Eso es lo que animará al mercado.

Hasta el viernes, bolsas flojas, hoy inclusive. Lo más razonable es ca.-0,5% en la sesión de hoy, con los bonos ganando algo de TIR… excepto los americanos ante la expectativa aludida. En paralelo siguen publicando muchas compañías americanas: hoy ADP (bef-mkt; 1,934$), AT&T (bef-mkt; 0,563$), Tesla (aft-mkt; 1,123$), IBM (aft-mkt; 3,584$) y LamResearch (aft-mkt; 10,003$)… Aunque esta mañana ASML ha batido expectativas y ofrecido un guidance bueno, lo de Microsoft e Intuitive Surgical de anoche no es bueno porque publicaron ya con NY cerrado en el primer caso unas cifras buenas, pero guidance flojo (-1% en el after market), y cifras sencillamente flojas por parte de Intuitive Surgical (-9% aft mkt). Toca esperar hasta el viernes si queremos ver un tono mejor.

S&P500 -0,1% Nq100 -0,2% ES-50 +0,1% VIX 19,2% (-61pb) Bund 2,15%. T-Note 3,46%. Spread 2A-10A USA=-61pb B10A: ESP 3,12% ITA 3,91%. Euribor 12m 3,345% (fut.12m 3,185%). USD 1,09. JPY 142,0. Oro 1.931$. Brent 86,5$. WTI 80,4$. Bitcoin -1,7% (22.722$). Ether -5% (1.554$).